塔斯汀、老乡鸡还没上市，背后的这两家调料供应商要先IPO了！

7月3日，百利食品通过北交所上市委审议；而约两周前的6月17日，聚慧食品刚刚向港交所递交上市申请。一家做西式酱汁，一家做中式底料，一东（东莞）一西（重庆），巧合地站在了资本市场的聚光灯下。

过去五年，中国餐饮连锁化率从15%攀升至近23%，催生了一个巨大的B端调味品定制市场。一批原本隐身于供应链深处的企业，借势而起，从外资品牌手中一点点抢下市场份额，如今又集体走向台前。

一起来看下~

01

西式复合调味国产化

2026年7月3日，广东百利食品股份有限公司IPO通过北京证券交易所上市委员会审议，拟募集资金11.64亿元。

你可能没听过“百利食品”这个名字。但你吃过的塔斯汀汉堡、华莱士炸鸡、鲍师傅肉松小贝，里面大概率都有它的酱料。

资料显示，百利食品前身可追溯至1998年，早期做面包糠，曾成为2008年北京奥运会指定产品。2012年公司正式成立后，业务拓展至酱汁类产品。

如今，百利主营沙拉酱等西式复合调味品，酱汁类是绝对主力——2025年贡献营收17.29亿元，占总营收的80.46%。2023年到2025年，营收从16.05亿元增至21.49亿元，归母净利润从2.2亿元增至3.14亿元。

更值得关注的是它的市场地位。2023年，百利食品在国内市场份额已超越日本丘比，成为中国最大的西式复合调味品企业——在外资长期主导的赛道上，一家东莞公司完成了国产替代。

百利的崛起路径清晰，不在C端货架上和外资巨头硬碰硬，而是直接面向企业客户，为塔斯汀、华莱士、鲍师傅等本土连锁品牌供应原料。效果立竿见影——来自塔斯汀的收入从2023年的1797.69万元飙至2025年的2.33亿元，翻了13倍，塔斯汀一跃成为第一大客户。

但最大的靠山，也是最大的软肋。

业内人士分析，产品结构单一首当其冲。百利八成以上营收依赖酱汁类产品，一旦行业周期波动或原材料价格剧烈变动，业绩将面临较大冲击。增速放缓的信号已经显现——2025年上半年营收同比仅增9.34%，与此前超20%的增速相比明显回落。更大的隐患在于客户本身：华莱士门店规模逐渐逼近拐点，塔斯汀虽仍在扩张，速度也在放缓。跟着狂奔的人，最怕前面的人慢下来。

此外，与日本丘比的专利诉讼悬而未决，2022年丘比指控百利“焙煎芝麻口味沙拉汁”侵权，案件已上诉至最高人民法院。研发投入同样令人担忧，2023年至2025年研发费用率分别仅为0.60%、0.77%和0.89%，远低于同行，募资11.64亿元中仅2215.74万元投向研发升级，占比不足2%。，呈现“重扩产、轻研发”的布局特征，长期产品创新与差异化竞争能力建设力度偏弱。

02

中式餐调定制的“隐形冠军”

再来说另一家。

如果你常吃火锅或中式快餐，大概率品尝过聚慧食品的产品——海底捞、老乡鸡、呷哺呷哺，半个餐饮业的背后都有它的影子。

2026年6月17日，聚慧食品向港交所递交招股书。这家2008年成立于重庆的企业，根据弗若斯特沙利文数据，是中国最大的第三方中式复合调味品定制品供应商，拥有19000多个SKU，累计服务超过13万家餐饮门店。

业绩方面，2023年到2025年，聚慧食品营收分别为10.30亿元、11.36亿元和11.06亿元；年内溢利分别为1.23亿元、1.53亿元和1.25亿元。2024年刚增长10.2%，2025年便下滑2.6%，净利润更是同比大跌18.3%。

聚慧的产品结构同样高度集中——定制调味品收入占比超95%，其中火锅类复合调味品是核心中的核心，2025年收入6.69亿元，占比60.5%。与连锁餐饮深度绑定，好处是订单稳定，坏处是面对海底捞、呷哺呷哺等头部客户时议价被动。

不过，聚慧正陷入“以价换量”的困境。2023年至2025年，总销量从47698吨增至55400吨，均价却从21.6元/公斤跌至20元/公斤，2026年一季度进一步降至19.3元。主动降价的结果是“卖得多、赚得少”——毛利率从2023年的30.5%降至2026年一季度的30.2%，净利率从13.5%跌至11.3%。上游辣椒、牛油等农产品价格波动加剧了利润挤压，2025年辣椒均价上涨9.3%。

更值得关注的是，聚慧大部分销售额来自客户订单而非长期约束性合约，客户可随时调整或取消订单，收入的可见度相当有限。

03

“淘金热，卖铲子的先发财”

百利食品和聚慧食品的IPO，并非孤例。

近五年，国内涌现出一批深耕细分赛道、绑定B端连锁大客户的调味品“隐形冠军”。它们统一的成长逻辑是：抓住餐饮连锁化红利，依靠高适配产品、灵活本地化服务，从外资手中抢占B端市场份额，继而推进资本化上市。

比如：

为肯德基等西式快餐供应复合调味料的宝立食品，2022年在上交所上市。2007年，宝立食品正式成为百胜中国直接供应商，国产西式复合调味品正式进入外资快餐龙头供应链。2025年，宝立食品复合调味料业务收入13.73亿元，同比增长5.96%。

聚焦日式连锁餐饮供应链的日辰股份已登陆A股，2025年粉体类调味料营收同比增长26.66%，成为营收增长的核心动力。

深耕川味复合调料赛道的颐海国际（港股）和天味食品（A股），依托火锅底料赛道成长为行业头部企业。颐海国际2025年收入66.13亿元；天味食品2025年营收34.49亿元。

这些企业都遵循着相似的路径：避开C端货架上的正面交锋，钻进连锁餐饮的供应链深处，做那个“卖铲子”的人。

淘金热里，真正赚大钱的往往不是淘金者，而是卖铲子、卖牛仔裤的人。餐饮行业同样如此——当连锁餐饮品牌在前端激烈竞争、跑马圈地时，藏在供应链深处的调味品企业正在闷声发财。

国产替代的红利正在加速释放。百利食品超越丘比成为中国西式调味品市占率第一，是这一趋势的缩影。在复合调味品领域，美国、中国、日本三大国际主要市场2025年的市场规模分别达到3023亿元、1302亿元和659亿元。中国复合调味品市场正处于高速增长期，预计2030年市场规模将达到2081亿元，2025年起复合年增长率为9.8%。

与此同时，中国餐饮连锁化率仅22.9%，远低于美国的56.9%和日本的53.2%。提升空间巨大，意味着B端调味品定制赛道的天花板还远未触及。

然而，“卖铲子”的生意也并非高枕无忧。当淘金的人慢下来，卖铲子的人也会感受到寒意。2025年餐饮大盘增速整体放缓，直接传导至上游供应商——聚慧食品营收下滑、百利食品增速回落、天味食品营收净利双降。

更深层的挑战在于：这些“隐形冠军”太依赖少数几个大客户了。 百利食品对塔斯汀的依赖度快速攀升；聚慧食品与海底捞、呷哺呷哺等头部品牌深度绑定。一旦下游客户的扩张放缓或转向内部化生产，上游供应商的业绩将直接承压。

此外，行业竞争正从“蓝海”走向“红海”。2025年中国复合调味品行业市场参与者超万家，前五大合计份额仅16.6%；复合调味品定制品市场参与者超1000家，前五大合计市占率26.3%。聚慧食品作为行业第四，市占率也仅为4.5%。市场高度分散，意味着持续的价格和客户争夺战不可避免。

从“幕后”走向“台前”，这些调味品企业让市场真正认识到它们在细分品类中的统治力。但站上资本舞台之后，它们需要回答一个更本质的问题：当餐饮连锁化的红利逐渐见顶，当“以价换量”难以为继，这些“卖铲子”的企业，还能靠什么继续增长？

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